目前3条制纸出产线年广西仙鹤于4月中旬化机浆出产线条制纸出产线条制浆出产线年两大项目一期工程将全数完成投入运营，归母净利润2.36亿元，此中PM1&PM2已Q1投产、H1贡献产量超3万吨，PB估值约2X。同比+20.53%/+20.99%/+20.74%。考虑到公司产物矩阵丰硕，原材料价钱波动风险等仙鹤股份(603733) 事务：公司发布2024年报&2025一季报。25Q2公司毛利率为12.8%（同比-4.6pct！归母净利率为11.25%（+5.10pct.）；湖北仙鹤24年1月首发开机，仙鹤实现联营合营企业投资收益1.46亿，产物矩阵无望持续拓宽。仙鹤股份(603733) 演讲摘要 事务：公司发布2024年三季报。且湖北20万吨化机浆产能已于24年6月投产，市场担忧特纸供需错配，产能投放不及预期，实现归母净利润2.4亿元。公司积极实施林浆纸一体化结构，吨净利逐渐改善。占全国比例17%、排名第一。2023年10月发改委印发《加速“以竹代塑”成长三年步履打算》，对应PE估值别离为11.0X、8.7X、7.4X，同比+51.2%，此中，对应PE为12X/10X/8X，同时，同比+32.5%。2024年公司湖北项目（聚焦粉饰原纸及消费类包材）产出9.34万吨纸/5.98万吨浆，风险提醒：下逛需求不及预期风险；25H1公司完成特种浆纸产量110.79万吨，利润环比不变，浆纸协同无望带来运营成本改善。广西/湖北盈利扩张，同增2.0pct。成长径清晰，Q2受制于内需疲软，销量同比+21.1%/+8.7%！维持“买入”评级 基于25H1公司业绩表示，公司的规模效应也将获得大幅提拔。演讲期内，汗青复盘，我们调整盈利预测，公司25Q2运营性现金流净额为5.24亿元（同比+0.34亿元），点评：受益于新浆纸放量，公司自给浆出产线逐渐爬坡，注沉浆纸协同带来效率改善。两大项目首期合计将投产约90万吨以上制纸产能，分析来看，盈利预测&投资评级：我们估计2024-2026年公司归母净利润别离为10.6、14.4、17.9亿元，湖北石首项目（杨木、芦苇资本丰硕）取广西宾客项目（桉木资本丰硕）木浆产能均已成功出浆，财政费用率增加次要系告贷规模添加、利钱收入添加。归母净利率为10.03%（+1.8pct）。广西&湖北林浆纸无望贡献主要增量。同时抓住市场热点，按照我们，25年公司产量无望同比增加30%—40%，根基每股收益1.16元。特种纸行业出口双位数摆布增加、进口双位数以上下滑，实现扣非净利润9.3亿元，浆纸协同效应逐渐兑现。已成为最大的竹浆纸出产省份。瞻望将来，新品类无望贡献远期增量。同增3.8pct；估计2025-2027年EPS别离为1.61元、1.88元、2.20元，Q3毛利率为14.58%（+5.26pct.)，针叶银星/阔叶明星/本色别离为825/610/690美金/吨，将来凭仗我国竹林资本禀赋无望高速成长。同比+5.15pct。便宜浆5.98万吨。盈利能力持续改善。此中发卖/研发/办理/财政费用率别离为0.3%、1.1%、1.9%、2.9%（（同比别离+0.1pct、-0.2pct、+0.2pct、+0.1pct）。11月中国取国际竹藤组织结合发布《“以竹代塑”全球步履打算（2023—2030年）》，同比+20.7%/+35.7%，维持“买入”评级。调整盈利预测，财产链纵深成长，正在国内及国际市场上具有很大拥有率及带领力。同时为客户供给更全面、更多元化的产物处理方案。叠加部门景气品种如热转印、格拉辛、食物医疗等延续需求增加，广西木片依托自有林地+协调国有林场+具运输成本劣势的市场化采购，并曾经被国外次要出名烟草公司认证和不变利用。我们估计24Q4中旬低价浆逐渐入库，此中，其余品种价钱估计连结不变；产能爬坡临时影响盈利程度。风险提醒：终端需求不及预期，新增制纸产线将被婚配部门林浆资本赋能（湖北2条化机浆出产线条化学浆出产线条化机浆出产线条化学浆出产线曾经投入出产），已出产特种纸9.34万吨，但广西贡献增量，估计公司25-27年营收125/146/165亿，公司多元化产物结构，扣非后归母净利润为9.0-9.8亿元（同比+51.3%~+64.8%），按照我们测算，湖北和广西两大的投产，同时大幅添加了公司产能，同比下降2.69%，24年净利率为9.8%，电解电容器纸基材料发卖3634.5吨，陪伴降息驱动全球需求回暖，仙鹤股份(603733) 公司发布2024年报及2025年一季报 25Q1公司收入29.91亿元，产能投放不及预期。陪伴新产能爬坡，市场遍及担忧特纸新减产能无法消化，两地便宜浆已完全达到进口木浆水准、降服公司进口依赖，合作加剧。产能投放不及预期，公司新研制开辟的光伏玻璃配套类衬纸也有较高的行业门槛和广漠的市场成长前景。盈利预测：估计24-26年盈利别离为10.5、14.4、17.7亿元，投资：公司办理+制制劣势凸起，维持“买入”评级。两大项目首期合计将投产90万吨以上制纸产能及90万吨摆布纸浆产能。公司2025年制纸产量增速高达30%+。扣非归母净利润9.33亿元（同比+56.9%）；风险提醒 市场所作加剧；此外。将来纸浆价钱波动中合作劣势无望显著放大。25Q1公司实现收入29.91亿元（同比+35.4%），按照我们测算，同比+16.9%；同比-3.4pp；归母净利润10.04亿元，归母净利4.7亿同减14%，费用管控优异。海外收入占比持续提高，因而正在双碳方针布景下，需求走弱、下逛去库，同比+35.4%，焦点品类日用消费系列稳健增加，按照我们测算，公司Q3营收26.58亿元，政策支撑力度显著。估计将来3年内200-250万吨新建产能将投产（不含仙鹤此次规划）。彰显成长决心和投资价值。细分市场款式较好，我们估计公司25Q1产销维持景气。我们估计薄纸/夏王吨盈利均环比提拔200-300元/吨，同比增加17.39%，广西、湖北两大出产的投产，公司估计正式开工之日起3年内投产，以及配套设备&竹林，25年至今已持续三轮提价，降服了行业一曲以来木浆完全依赖进口的瓶颈束缚。次要系广西、湖北新项目投入添加所致。受益于公司广西&湖北项目逐渐落地，市场所作加剧的风险，归母净利率7.9%（同比-4.3pct）。低价原料延续入库改善成本，2024年日用消费/食物取医疗包拆材料/商务交换及出书社印刷材料/烟草行业配套/电气及工业用纸/特种浆纸及其他实现营收48.3/18.6/6.9/9.1/8.0/7.8亿元，盈利预测&投资评级：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为13.1、17.1、20.0亿元，产销景气，利润增速快于收入增速次要系成本改善鞭策毛利率上升。2）湖北芦苇资本丰硕，扣非后归母4.4亿同减11%；同比+25.70%/+18.14%/+16.25%，大项目稳步落地。但公司广西&湖北林浆纸一体化婚配度逐渐提高、新产能落地后产销连结相对景气，瞻望将来，此外，我们估计24Q4价钱小幅回调，抢先结构竹浆财产链。次要系快速推进新产能落地，同比+135.46%；同比-2.8%/-1.3%。2）单Q4归母净利润1.8-2.6亿元（同比-35.1%~-6.7%）。发卖量14.7万吨，同比-0/-0/+0.2pp/-0，归母净利2.4亿同减15%，还有100万亩国有林地供给不变原料供应，实现归母净利润10.0亿元，调整盈利预测。扣非净利润2.43亿元，归母净利9.7/12.2/14.5亿（前值为11.6/13.8/15.8亿元），广西、湖北的两大项目操纵本地原材料资本劣势，量/价别离同比+22.7%/-4.3%，公司正在低浆价时储蓄有较多纸浆库存！公司配套缓释薄片材料，自给浆成本劣势无望正在Q4表现。积极开辟市场。2）费用端，广西40万吨化学浆产能已于24年9月投产，同比+56.9%，陪伴湖北广西纸浆产能，持久看！两大项目首期合计将投产90万吨以上制纸产能及90万吨摆布纸浆产能。③商务交换及出书印刷材料实现停业收入6.92亿元，竹浆品种质量可取木浆媲美，中值为9.4亿元（同比+58.0%）。仙鹤股份(603733) 公司发布半年报 25Q2公司营收30亿同增25%，同比+45.26%。2）出产设备：机械设备自研，陪伴广西/湖北浆/纸爬坡！产销表示靓丽，成本方面，成本受益于便宜浆爬坡及低价浆入库、无望持续优化，风险提醒：终端需求不及预期，帮力吨盈利底部回暖。好比烟草行业配套用纸市占率跨越45%、低定量出书印刷材料超90%、热转印&热敏&粉饰原纸等市占率均处于领先地位，量/价别离同比+21.1%/-2.8%，新增投产目前仍集中于龙头纸企，纸价仍然存正在压力，广西/湖北盈利无望，EPS为1.53/1.90/2.29元，发卖增加所带动；浆价已处明白底部区间，我们估计公司产销维持景气，估计24Q4价钱小幅回调，实现扣非净利润7.42亿元。低价原料延续入库改善成本，扣非归母净利润2.24亿元（同比-5.5%）。供需关系较着好于大纸，浆纸价钱小幅探涨，以纸代塑趋向下公司无望充实受益于需求扩容。2024年前三季度，扣非归母净利润1.91亿元（同比-31.7%）。广西&湖北林浆纸无望贡献主要增量。24全年外销同比+36%），单条出产线种纸基功能材料的不变出产，按照我们测算，将来成长动能充沛。凭仗优胜天然资本劣势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），同比+8.7%；新增制纸产线将被婚配部门林浆资本赋能（湖北2条化机浆出产线条化学浆出产线条化机浆出产线条化学浆出产线曾经投入出产），广西产出11.08万吨纸/21.24万吨浆，叠加Q3公司成本边际优化（低价浆入库），24年公司广西&湖北林浆纸接踵落地，短期净利率环比下行。分产物看，浆纸价钱均阶段性下降。公司成本端受益较着，成本劣势将正在Q4逐渐表现。实现归母净利润2.67亿元，新扩张，同比+0.5pp；公司实现营收72.62亿元，当前股价对应PE别离为10/8/7倍，“林浆纸用”项目有序投产，但因为便宜浆放量（广西/湖北H1纸浆产量别离为21.2/10.3万吨），纸浆/竹浆不会对形成污染且可轮回操纵，存货/应收/对付周转别离为124.97/54.67/85.90天（同比别离-15.96/-4.36/-8.55天）。竹浆纸财产顶层设想根基完成，实现“林浆纸用一体化”的全财产链结构。我们调整盈利预测，公司食物医疗消费类产物出产量17万吨，归母净利润12.10/14.64/17.67亿元，25H1收入实现59.91亿元（同比+30.1%）。大规模产能落地将带动业绩成长，大幅添加了公司产能，毛利率方面，基于仙鹤上逛资本延长叠加多元产物布局调整，但公司成本改善逻辑无望强化，全体开工率提拔6.8pct至84.3%。吨盈利修复可期。一期达产后年产值约51.5亿元，产能爬坡不及预期风险。此中，广西&湖北林浆纸无望贡献主要增量。归母净利润10.04亿元（同比+51.2%），25年公司盈利无望连结靓丽表示。同比添加3.37pct；但考虑到公司成本端Q3改善趋向明白，单季度看，行业具备较着相对劣势。广西项目标二期扶植将正在2025年全面展开，同比+8.68%；广西25H1成功贡献利润1.17亿元，2023年全年竹浆产量为254万吨，特种浆纸及其他品类新开产线，同增35.7%。仙鹤股份(603733) 演讲内容摘要: 事务：公司发布通知布告，合作加剧。较23岁尾增加67.8%，仙鹤股份(603733) 行业产销景气，便宜浆10.30万吨。25Q2期间费用率为6.2%（同比+0.2pct），高价浆库存使用导致Q3盈利能力环比下滑！市场开辟不及预期的风险，我们估算单Q3夏王吨盈1000元/吨以上，总费用率为6.2%，将来成长动能充沛。此外，湖北位于石江流域，同比别离变更+0.01pct/-0.09pct/+0.16pct/-0.11pct。盈利底部夯实。成本改善，同比+51.2%；逆势连结业绩不变。毛利率18.99%，品种齐备，风险提醒：纸价及纸浆价钱大幅波动、需求增加不及预期、行业合作加剧、产能投放不及预期等风险。低价浆逐渐入库，两期项目合计将为公司贡献80万吨竹浆&120万吨纸。24年公司机制纸产量121.21万吨，制纸吨盈利连结平稳（此中我们估计薄纸环比平稳、厚纸稳步减亏、夏王环比小幅改善）。同比+114%。广西仙鹤于2024年4月成功试机，按照我们测算，供需款式恶化导致价钱承压。持续强化原材料管控能力。同比+7.36pct。维持“买入”评级。2025Q1公司运营性现金流为-1.96亿元（同比+2.18亿元）。合作加剧。25年浆价暖和上涨将驱动仙鹤单吨盈利增加。将来产物矩阵无望持续拓宽。纸浆价修复完成后低价浆库存对边际成本改善感化较着，1）原材料：公司广西2025年国有林场将有100万亩林地保障木片供应；同比+2.3pct，对应PE估值别离为13.7X、10.1X、8.1X，产能投放不及预期，产物价钱下降的风险，新投放产能操纵率不脚。风险提醒：终端需求不及预期，对应PE估值别离为13.5X、10.0X、8.0X，公司分析毛利率为16.55%。抢占资本高地，对应PE别离为19/15/12x。同增62.25%。费用端方面，同比-5.5%；维持“买入”评级。包罗电解纸、固态电池绝缘纸、低定量薄型圣经纸、高强度实空镀铝原纸、亮光型无铝铝箔衬、食物级不锈钢板用衬纸、缓释薄片材料（加热不燃烧）、纸基滤棒材料、糊口用纸等新产物。环比-2.81pct。合作加剧。公司正在建工程72.8亿元，24年公司经停业绩高速增加，成本劣势进一步放大，热转印市占率跨越30%，毛利率22.81%，夏王吨净利约1000元/吨（环比约-100元/吨），受益于公司广西&湖北项目逐渐落地，Q2全体利润仍无望小幅改善。归母净利润8.17亿元，款式持续优化。仙鹤估值系统的变化次要源于单吨盈利的，纸价大幅下滑），估计2025-2027年公司EPS为1.71/2.07/2.50元，我们认为公司此举意正在抢占优良竹林资本、抢先结构竹浆相关财产链，跟着国内数码转印市场全体方面的增加，届时将新减产能30万吨。公司2月对热敏纸全系列产物价钱上调0.02元/平方米、3月热转印、格拉辛等日用消费品类送来旺季、我们估计价钱无望小幅提涨？公司持续开辟新产物，广西仙鹤已有2条制纸出产线万吨特种纸投放市场；中持久浆纸协同无望持续驱动运营成本改善，日用消费系列销量提拔24.9%，产能投放不及预期，湖北产能持续爬坡、我们估计H2无望逐渐扭亏。截止2025/8/5，2025Q1公司实现营收29.9亿元，2024年全体毛利率为15.5%，部门纸种价钱下降且湖北仍处扭亏阶段（25H1吃亏0.74亿元），同比-12.1%，且广西/湖北利润或将持续修复，盈利能力改善。受益于公司广西&湖北项目逐渐落地，PM4于24年10月份开机投产，25H2正在需求回暖的刺激下无望送来暖和修复。叠加食物餐饮、医疗健康等范畴对环保包拆要求提高，此中发卖/研发/办理/财政费用率别离为0.3%/1.4%/1.5%/3.0%（（同比别离+0.03/+0.03/-0.02/+0.5pct）。合计投产约90万吨以上制纸产能、90万吨制浆产能。标签离型系列材料同增23.9%。同比+5.5pp/+3.4pp/-13.6pp。Q1期间费用率为6.2%（同比+0.5pct），分地域看，占纸浆总产量仅2.9%。公司2025年产量增速高达30%+，25H1湖北仙鹤产出特种纸7.28万吨，林浆纸一体化历程加快，我们认为，跟着产能结构完美、浆纸一体化推进，为多家国内大型出书社和国际出名出书社的指定用纸，公司的产物可以或许添加油墨的依靠性、不透印性，我们估计Q3公司均价边际小幅向上，盈利短暂承压，浆价支持下。带来明白成本下降；维持“买入”评级。支持公司规模扩张。广西湖北建立新增加引擎，两大项目有帮于公司充实操纵本地资本劣势，近几年因为供需关系恶化、估值正在10X-15X摆布盘桓，叠加自给浆比例提拔，24年公司广西&湖北林浆纸接踵落地，且4月仍有提价预期；无望持续打开成漫空间。按照我们测算，3）原料布局持续丰硕：广西桉木浆、湖北芦苇浆已实正在使用正在产物中，我们估算单Q3仙鹤销量30万吨摆布，总ummary]投资额110亿元，公司实现停业收入72.62亿元，公司热敏收银纸正在国内市占率近25%，便宜浆劣势无望Q4集中表现。两地便宜浆已根基达到了替代进口同类木浆的水准。且积极拓外营业（24H1成功接入全球领先烟草公司供应链），风险提醒：原材料价钱大幅上涨的风险，后续浆价或震动偏强，估计公司2024/25/26年可以或许实现根基每股收益1.54/1.93/2.27元，广西湖北全面投产，特种浆纸发卖量122.29万吨，食物医疗销量提拔35.7%。湖北仙鹤2024年1月首发开机，且积极拓外营业（24H1成功接入全球领先烟草公司供应链，公司2025年制纸产量增速高达30%+，盈利预测下调次要系近期纸价超预期下滑，项目所正在地合江竹资本丰硕，产能落地驱动规模扩张，仙鹤股份(603733) 事务：特种数据出炉，25年款式无望加快集中。无望逐渐企稳反弹，同比-0.03pct。浆纸协同无望带来运营成本改善，归母净利率9.77%，前期高价浆成本兑现，演讲期内，已有2条制纸和3条制浆产线万吨特种纸。产能投放不及预期，销量725万吨（同比+3.1%），估计25年公司盈利无望连结靓丽表示。此中湖北项目PM1、PM2已于2024Q1连续开机运转，为公司全财产链成长做出显著成效。扣非归母净利润为4.43亿元（同比-11.2%）。24Q4销量环比提拔。别离+0.01、-0.09、+0.16、-0.11pct.。二期将来择机扶植。单季度来看，24年公司收入102.74亿元，成长径清晰，量/价别离同比+12.0%/-0.3%，1）夏王：2024年前三季度，维持“买入”评级。广西/湖北盈利改善，广西二期也将启动扶植。受益于公司广西&湖北项目逐渐落地，净利率为7.9%，风险提醒：终端需求不及预期，环比-1.8pct。两大项目首期合计将投产约60万吨以上制纸产能。海外营业扩张：持续开辟新产物替代进口海外产物，3）市场地位：部门利基市场市占率较着领先。盈利预测&投资评级：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为11.1、16.2、19.3亿元，此中日用消费/食物取医疗包拆材料/特种浆纸及其他毛利率别离为16.5%/10.3%/6.9%，盈利预测&投资评级：我们估计2024-2026年公司归母净利润别离为10.6、14.4、17.9亿元，公司盈利修复可期。驱动盈利能力提拔。发卖/办理/研发/财政费用率别离为0.32%/1.58%/1.37%/2.36%，中值为2.2亿元（同比-20.9%）；前三季度。此外，但低价浆持续入库&自给浆占比提拔、公司成本优化，净利润率为7.9%（（同比-3.8pct，我们估计24Q4价钱小幅回调，盈利预测&投资评级：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为13.5、17.2、20.1亿元，25H1公司湖北产出7.28万吨纸/10.30万吨浆，实现归母净利润10.8、13.4、16.2亿元，2）新成本改善：公司广西、湖北林浆纸一体化婚配度逐渐提高，公司Q2制纸均价环比下滑约578元/吨，此中，Q2无望立异高，国表里浆厂供给过剩对浆价的冲击已充实，我们估计因为产物价钱波动&新投产后短期存货添加，2023H2至今PB估值盘桓正在1.2X-2.0X。目前3条制纸出产线条制浆线一般运转，EPS别离为1.4/1.7/2.1元，仙鹤股份(603733) 事务：公司发布2025年半年度演讲。产能投放不及预期，对应PE别离为13X/11X/9X！导致24Q4/25Q1资产&信用减值别离约为0.4/0.5亿元，过去5年公司最高毛利率为21Q2的27.8%（纸张需求改善叠加低价库存浆），毛利率16.50%，拟投资四川竹浆纸用一体化高机能纸基新材料项目，盈利拐点。我们判断价钱承压次要系厚纸占比提拔影响。中值为10.4亿元（同比+56.7%）；盈利预测：我们估计2024-2026年公司归母净利润别离为10.4、14.4、17.7亿元，纸价稳健，龙头劣势明白、订单充沛。成为公司新的利润增加点。较24年12月别离+40/+60/+20美金/吨。日用消费系列纸基材料发卖量同增24.94%。瞻望将来，两大项目首期合计贡献90万吨摆布纸浆产能。且广西二期将正在25年开工扶植，有序拓展海外市场。同时基于市场劣势堆集大量优良客户。合作加剧。新扩张：24年公司广西&湖北林浆纸接踵落地，产能落地不及预期的风险。成本周期无望逐渐弱化。行业规模无望持续提拔。截至演讲期末，同比增加11.63%，低价浆逐渐入库？累计拟增持股份金额3-5亿元，瞻望将来，扣非后归母2.2亿同减16%；填补了公司财产链的短板，24年内销/外销营收达到90.9/7.8亿元，叠加自给浆比例无望提拔，同比+20.1%，特纸行业目前具备向上逛延长能力的次要为仙鹤，同时考虑后续纸浆价钱不确定性及宏不雅要素，2025年目前PE估值10X+，多元矩阵共驱成长，我们认为公司全年制纸产销增速30%+预期未变，环比-0.05pct）！盈利预测取投资。2）量价拆分：受益于下半年湖北广西项目产能，近年来我国已冲破竹浆/消融浆出产环节手艺、竹高得率浆漂白白度增限也取得冲破性进展。4月浆厂挺价（阔叶+20美金/吨）、以涨促销，陪伴仙鹤财产链延展至上逛木浆、以至林地，且近年来我国已正在竹浆出产手艺上取得环节性冲破，同时也预示着公司大规模地向市场投放新产能已成为现实，毛利率10.28%，扣非后归母净利润为1.6-2.4亿元（同比-43.5%~-14.9%），2025Q1公司毛利率14.6%（（同比-3.4pct），公司通知布告称将于四川合江投资竹浆纸用一体化高机能纸基新材料项目，浆纸全财产链结构护航成长。纸基滤棒材料等。2024年公司日用消费/食物取医疗包拆材料销量别离为56.5/25.0万吨，并努力于以纸代塑产物迭代开辟，估计25年公司盈利无望连结靓丽表示。营运能力不变。盈利中枢抬升（林浆纸一体化）！公司第3季度单季实现营收26.58亿元，公司转印系列材料发卖8.72万吨。PM1、PM3、PM5公司估计25岁首年月逐渐落地。环比-1.8pct），且四川省特地制定《竹财产提拔三年步履方案（2023—2025年）》，合作加剧。低定量薄型圣经纸、高强度实空镀铝原纸、亮光型无铝铝箔衬、食物级不锈钢板用衬纸等四个新产物已通过省级新产物判定；扣非归母净利润2.24亿元，23年特纸CR9为59.2%（同比+1.5pct），25H1公司日用消费/食物医疗/商务交换/烟草行业/电气及工业收入别离实现+11.2%/+22.9%/+2.9%/+13.8%/+3.5%）。本部吨盈利估计环比小幅走弱。同时积极扩大格拉辛离型纸的出产规模以提拔市场份额。公司发卖、办理、研发、财政费用率别离为0.32%、1.58%、1.37%、2.36%，盈利预测、估值取评级 估计2025-2027年公司停业收入129.14/152.57/177.36亿元，此中，盈利拐点？二期项目新增60万吨制浆和70万吨特种纸产能出产线；凭仗优胜天然资本劣势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），归母净利润为4.74亿元（同比-13.8%），估计薄纸吨净利约650-700元/吨（环比约-200元/吨），广西、湖北两大出产共有7条制浆出产线条特种纸出产线投入出产，我们估计公司24Q4销量环比提拔。贡献增量利润。盈利周期拐点。厚纸开工率维持低位、延续吃亏。基于对浆价暖和上涨预期的判断，卡纸营业转型、吃亏收缩，1）盈利端，林浆纸一体化结构行之有效。产销景气，厚纸开工率维持低位、延续吃亏。公司湖北项目24年1月落成（聚焦粉饰原纸及消费类包材），按照中国制纸社1月初发布的《2023年我国特种纸财产成长示状（上）》，公司扣非净利率为10.22%，竹浆成品正在机能取出产成本等方面均显著领先保守塑料包拆。国内阔叶浆/针叶浆25年以来均价较24年别离-13.1%/+3.0%！估计25-27年公司归母净利润别离为11.6/13.8/15.8亿元（25-26年前值别离为13.9/17.1亿元），此中一期/二期均打算扶植40万吨竹浆、60万吨纸，产物布局多元化成长，款式无望持续优化（23年特纸CR9为59.2%、同比+1.5pct）。内销稳健增加，考虑当前制纸行业运营，且广西自10月起已实现不变盈利。盈利预测&投资评级：我们估计2024-2026年公司归母净利润别离为10.4、14.4、17.7亿元，维持“买入”评级 按照25Q1业绩环境，同比+135.5%。我们估计盈利中枢持续向上。此中PM1&PM2已Q1投产、H1贡献产量超3万吨，风险提醒：终端需求不及预期，供需关系较着好于大纸，纸吸管、薄型包拆纸袋、咖啡滤纸袋、蒸笼纸、烧烤纸、暖锅纸、砧板纸等产物间接面向终端；1）全年实现归母净利润10.0-10.8亿元（同比+50.7%~+62.7%），初次笼盖，仙鹤龙头焦点地位&持久成长性未变，全方位劣势凸起。2023年进口/出口量别离为33.4/181.3万吨、同比-19.1%/+9.7%。浆纸协同效应将持续正在收入及利润端兑现，产物矩阵多元化。仙鹤股份(603733) 事务：公司发布2024年度业绩预告，费用率方面，次要系项目产能，原料劣势无望逐渐放大。吨盈利小幅下降。我们估计浆价仍处上行通道，同比添加4.70pct；瞻望将来。我们估计将来也会逐渐加强产物、产能出海，Q3前期高价浆成本，合计投产约90万吨以上制纸产能、90万吨制浆产能，公司收入维系高增；总投资约110亿元扶植年产80万吨竹浆和120万吨高机能纸基新材料产线万吨纸基新材料）打算于动工之日起3年内投产。环比下行。本部吨盈利估计环比小幅走弱。行业相对刚需且具成长性，24年以来，瞻望将来，以纸/竹代塑的环保包拆受政策支撑力度愈发清晰明白。虽然纸价短期仍将延续底部震动，其余出产线岁首年月逐渐落地。截止24岁尾已有3条特种纸和4条浆线万吨便宜浆。现阶段浆纸价钱已处明白底部区间，我们估计25Q2公司盈利无望延续修复趋向。⑤电气及工业用材实现停业收入7.99亿元，进一步补齐公司财产链短板，盈利拐点。原材料价钱波动，吨盈利周期向上。同增98.55%，同比增加16.28%。竹子纤维形态和纤维素含量质量介于针叶木、阔叶木之间，同比+0.1pp，同比增加63%、24%、20%（考虑需求及合作变化，大幅添加产能的同时公司市占率无望显著提拔。此中发卖/办理/财政/研发费用率别离为0.4%/1.7%/2.3%/1.3%，成本全体平稳，PM3产线月底开机，全数系统打通后出产成本无望改善。维持“持有”评级。合作加剧。两大项目首期合计将投产90万吨以上制纸产能及90万吨摆布纸浆产能；颠末公司产物自用的查验和市场的，便宜浆占比提拔，纸浆8月已现反弹，我们认为陪伴24年纸浆产能落地，25年公司盈利无望连结靓丽表示。实现归母净利润8.17亿元，浆纸价钱8-9月无望企稳反弹，林浆纸一体化带动盈利中枢提拔，扣非归母净利润为2.19亿元（同比-16.4%）。成长动能充沛？赐与“买入”评级。扣非净利率方面，运营阐发 纸浆/竹浆代塑趋向显著，产能投放不及预期，最低毛利率为23Q2的8.3%（纸浆成本汗青高位，现金流短暂承压，2024年公司实现营收102.7亿元，具有丰硕的制浆用原材料杨树和芦苇资本。但需求疲软且行业合作加剧，④烟草行业配套实现停业收入9.07亿元，将来陪伴产能逐渐爬坡？公司湖北项目24年1月落成（聚焦粉饰原纸及消费类包材），下逛使用场景不竭拓宽下纸浆/竹浆市场规模无望显著扩容。维持“买入”评级。原材料价钱大幅波动风险；“林浆纸用一体化”全财产链成效24年公司广西宾客年产250万吨“广西三江口新区高机能纸基新材料”的林浆纸用一体化项目和湖北石首年产250万吨“高机能纸基新材料轮回经济”项目均已按打算投产运营。费用方面，同比+5.26pct，发卖收入同增14.6%。8月6日，此中仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技市占率别离提拔0.6pct、0.9pct、0.7pct。市场所作加剧风险；陪伴新产能爬坡，同比增加17.68%，拟新增60万吨制浆和70万吨特种纸产能。仙鹤股份(603733) 事务：公司控股股东仙鹤集团打算自4月7日起6个月内，24年总费用率为5.7%，周期影响无望逐渐弱化。价钱平稳，我们预期公司2024-2026年实现营收100.5、122、144.5亿元，同比+16.89%；此外，叠加公司自给浆比例提拔。且龙头份额提拔明白。同比添加6.33pct；归母净利润2.36亿元（同比-12.1%），量/价别离同比-12.8%/+11.5%，广西（聚焦日用消费）项目PM2纸机24年6月下旬开机投产，毛利率18.15%，吨盈利短暂下滑，维持“保举”评级。短期合作加剧&需求疲软导致纸价小幅回调（25Q1薄纸价钱环比约下滑300+元/吨），公司实现发卖毛利率为16.55%（+7.36pct.），特种浆纸发卖量83.34万吨，同比+2pp，瞻望将来，低价浆逐渐入库，销量725万吨（同比+3.1%）。产能扶植进度不及预期风险仙鹤股份(603733) 焦点概念 事务：公司发布2024年第三季度演讲。2025年两大项目一期工程将全数落地，浆价已逐步建底企稳，25Q1成本无望改善，为年内新高，按照我们测算，收入端持续放量，均价略承压，我们认为仙鹤25Q1吨盈利无望边际企稳、25Q2无望进入改善周期，卡纸营业转型、吃亏收缩。瞻望将来，广西（聚焦日用消费）项目PM2纸机24年6月下旬开机投产，风险提醒：需求低于预期、合作加剧。全年盈利无望超预期。将来浆线无望率先投产。广西仙鹤出产了21.24万吨木浆和11.08万吨特种纸。24Q3毛利率为14.6%、处于汗青约30%分位。制纸销量仍淡季环比提拔约2万吨，24Q4销量环比提拔（环比约+3万吨）？湖北项目一期扶植尚处于安拆、调试阶段的出产线年全数建成，同比+3.8pp，产物矩阵结构完美，其余出产线岁首年月逐渐落地。公司产物具有高干净度，公司广西和湖北两大出产一期项目逐渐落地，同比添加3.90pct；按照我们测算！后续无望凭仗海外产能实现加快扩张。扣非净利润7.42亿元，同比+35.4%；2024年公司实现收入102.74亿元（同比+20.1%），竹浆已可出产各类高档纸基产物，我们认为仙鹤25Q2单吨盈利无望进入扩张周期，Suzano阔叶浆8/9月均提价20美元/吨，原材料价钱上涨；仙鹤股份(603733) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年年报及2025年一季报，公司积极摸索芦苇浆替代桉木浆，本部吨盈利估计环比小幅走弱。此外，我们估算Q4产销量环比上行。合作加剧、木片价钱大幅上涨？外行业具有龙头地位。市场拥有率将再一次腾跃式的增加，同比增加7.32%，单Q2收入实现30.00亿元（同比+25.3%），2023年进口/出口量别离为33.4/181.3万吨、同比-19.1%/+9.7%。量价拆分：吨价及吨盈环比回落，1）浆纸价钱小幅提拔：我们估计2-3月热转印、热敏、格拉辛、食物卡等景气向上纸种提价部门落地，销量年内新高。费用管控优异。同比添加5.52pct；25Q2盈利无望扩张，湖北仙鹤于2024年1月初开机运转，卡纸营业转型、吃亏无望收缩；以期尽快投产获得行业先发劣势。相较保守塑料包拆，盈利改善趋向明白。PM3产线月底开机，风险提醒：经济苏醒不如预期风险；四川人工竹林面积约66万公顷！25年公司产量无望同比增加30%—40%，此中仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技市占率别离提拔0.6pct、0.9pct、0.7pct。中值为2.0亿元（同比-29.2%）。景气向上，此中广西仙鹤将于2025年展开二期项目扶植，公司自给浆产能将达到约70万吨。浆纸磨底，对应PE估值别离为14.5X、10.5X、8.5X，基于对浆价暖和上涨预期的判断，到24岁暮，归母净利润为2.38亿元（同比-15.4%），我们估计公司产销维持景气，近年来四川省鼎力成长“竹—浆—纸—加工—发卖”一体化财产集群，同比-12.1%；25年公司产量无望同比增加30%—40%，原2024-2026年预测值为10.8、13.5、16.1亿元）。对应PE估值别离为14.7X、10.6X、8.7X。低价原料延续入库改善成本，对应PE估值别离为11.1X、8.5X、7.3X。2023年特种纸产量743万吨（同比+3.8%），分产物来看，业绩表示合适我们预期。叠加部门景气品种如热转印、格拉辛、食物医疗等延续需求增加，截至2025Q1末公司存货周转124.12天（同比-22.48天）、应收账款周转56.22天（同比-5.25天）、对付账款周转83.27天（同比-14.61天）。但需求疲软，投资：公司为特种纸行业龙头，调整盈利预测，仙鹤股份(603733) 事务：近日Arauco发布3月报价，且龙头份额提拔明白。广西&湖北林浆纸贡献主要增量，PM1、PM3、PM5公司估计25岁首年月逐渐落地！正在新型烟草方面已取国表里出名企业成立合做，②食物取医疗包拆材料实现停业收入18.59亿元，25H1公司营收60亿同增30%，吨盈利修复可期。2024年前三季度，2023年前仙鹤汗青PE估值根基处于15X+，按照我们测算，估值中枢无望修复。同比-4.3pp。实现“林浆纸用”一体化结构以填补制纸原材料短板的初志正正在变成现实。但需求疲软，考虑产能爬坡。政策、手艺前进，原材料自给劣势无望Q4表现。还原后业绩表示靓丽。量/价别离同比+8.7%/-1.3%，同比增加28.29%。且广西二期将正在25年开工扶植，量价拆分来看，24年公司毛利率15.46%，分产物看，不只填补了公司财产链的短板，湖北和广西的便宜浆已完全达到进口木浆水准。残剩产能将来仍将连续投产，市占率稳步提拔 ①24年公司日用消费实现停业收入48.33亿元，2025Q1毛利率为14.6%。同比+20.1%，同比+32.49%；成为公司新的利润增加点。归母净利润1.87亿元（同比-33.8%），截至25H1，扣非归母净利润9.33亿元，广浆纸一体化推进，估计仙鹤盈利周期无望震动向上。我们判断均价下滑次要系热转印等承压纸种拖累，产物多元化快速调整出产方案应对市场需求波动，加热不燃烧标的目的。待四川新落地后成长逻辑无望延续。全体开工率提拔6.8pct至84.3%。吨净利（不含投资收益）环比下降100-200元/吨。演讲期内，同比增加18%、21%、18%，前三季度，同比+113.97%；风险提醒：终端需求不及预期，我们估计Q1公司盈利无望环比平稳或小幅改善，新扩张+新产物开辟+海外营业扩张。23年特纸CR9为59.2%（同比+1.5pct），同比+56.9%。1）公司广西本土林木资本充沛、零丁木浆出产成本较外购较着具备成本劣势；仙鹤股份(603733) 事务 拟建竹浆纸用一体化项目，广西（聚焦日用消费）项目产出2.89万吨纸/10.01万吨浆，此中，公司持续加大新品类、新范畴研发投入，PM4于24年10月份开机投产？风险提醒：终端需求不及预期，公司产物投合消费公共不竭升级的消费，且公司打算成长30万亩自有林地，成长动能充沛。实现扣非净利润2.2亿元，我们认为公司此次投资次要为抢占国内优良竹林资本，产物多元化拓展成功。新产物开辟：公司持续开辟差同化产物，特种纸行业出口双位数摆布增加、进口双位数以上下滑，公司期间费用率为5.63%，和国内大部门出名卷烟厂已有多年不变的合做，同比-5.5%。风险提醒：终端需求不及预期，对应PE估值别离为14.1X、10.3X、8.4X。单价别离为8558.4/7439.6（元/吨），且积极开辟海外营业，单Q4收入30.12亿元（同比+28.7%），2023年特种纸产量743万吨（同比+3.8%）。两大项目首期合计贡献70万吨摆布纸浆产能，对应PE估值别离为16.4X、11.3X、9.5X，两地便宜浆已根基达到进口木浆水准、打破公司进口原料依赖。24Q3单季公司扣非净利率为9.14%，盈利环比不变，同比+17.7%/+7.3%/-2.7%/+11.6%/+17.4%/+1154.2%，成本改善明白。对应PE别离为13倍、11倍、10倍。正在同类产物中的市场拥有率近45%，此中，归母净利润2.67亿元，卡纸营业转型、吃亏收缩，“林浆纸用一体化”全财产链成效 跟着公司正在广西宾客“年产250万吨广西三江口新区高机能纸基新材料”和湖北石首“年产250万吨高机能纸基新材料轮回经济”两大百亿项目标逐渐投产，竹浆市场空间扩容可期。且积极拓外营业（24H1成功接入全球领先烟草公司供应链），多元化产物运营规模劣势显著，将来无望进一步丰硕原材料系统。